金融观察
美元实际利率下行引导黄金反弹



12月以来,国内外贵金属价格都出现阶段性反弹,其中,COMEX黄金活跃合约2月合约从低点反弹6.5%;上海黄金期货2月合约从11月底创下的低点368.28元/克反弹至397.16元/克,反弹幅度达到7.8%。
 
  为何黄金价格会出现反弹,笔者认为主要有几个原因:一是欧美疫情加重,虽然会导致经济复苏势头放缓甚至可能中断,但是增强了欧美财政和货币刺激政策加码的预期;二是美联储资产负债表继续扩张,叠加美国国会两党就第二轮“缩小版”财政政策达成协议,美元再次贬值,美元实际利率下行;三是英国出现新冠变异新毒株刺激了市场避险情绪,黄金投资需求下滑势头有所止步。
 
  疫情刺激市场再宽松预期升温
 
  在11~12月欧美新冠疫情加重的背景下,美国私人消费明显受到影响。数据显示,11月美国零售销售环比下降1.1%,核心零售业环比下降0.5%。其中受疫情影响较大的餐饮、汽油站、服装等销售同比下降17%左右。
 
  从美联储12月的议息会议来看,美联储更新了QE前瞻指引,表示当前每月1200亿美元的QE将持续,直至“通胀目标和充分就业取得实质性进展”,且表示在评估适当的货币政策立场时,委员会将继续关注后续信息对经济前景的影响,如果出现可能阻碍委员会目标实现的风险,委员会将准备适当调整货币政策立场。这意味着,一旦疫情加重导致美国经济走弱,美联储可能再次宽松。
 
  金价反弹获得助力
 
  美国国会两党就第二轮“缩小版”财政刺激计划基本达成一致,这意味着美国财政赤字将继续扩大,美元贬值趋势将延续。
 
  欧元区经济指标好于美国,这可能意味着美元受美国经济相对优势减弱的影响而贬值。数据显示,欧元区12月制造业PMI初值录得55.5,高于预期的53,高于前值的53.8;而美国12月Markit制造业PMI初值录得56.5,尽管高于预期的55.8,但低于前值56.7。
 
  美元作为世界的货币,国际大宗商品和贸易结算都是以美元计价和结算。在美元贬值的驱动下,国际金价再度反弹,而国内金价跟随国际金价变动而变动。当然,美元和黄金在历史上也存在过同涨同跌的情况,但主要发生在美元出现流动性危机或者滞涨期,美元和黄金同涨;在美国发生经济危机或者全球通货紧缩时,美元和黄金会同跌。当前,美元和黄金并不符合同涨同跌的逻辑。
 
  黄金投资需求下滑势头趋缓
 
  由于美国经济受12月疫情加重的影响,美联储继续释放流动性,11月美国货币供应M1和M2同比增速创出最高纪录。从美联储资产负债表来看,12月下旬,美联储资产负债表扩张速度明显加快。
 
  从实际利率来看,由于美联储释放流动性节奏有所加快,美元名义利率下行较快,而通胀保持稳定,因此美元实际利率也降至前期低点附近。
 
  在美元实际利率下行的驱动下,黄金投资需求下降势头趋缓。全球最大的黄金ETF——SPDR的黄金持有量连续3个交易日稳定在1167.53吨,此前在8月份一度攀升至1267.96吨的高点。
 
  当前资产价格继续受益于流动性宽松,而国内外金价也不例外。疫情越严重,市场越发预期主要经济体央行会加码宽松或加码财政刺激,从而压低美元利率,降低持有黄金的机会成本,刺激黄金价格反弹。然而,笔者认为,只要美联储不实施负利率,那么黄金实际利率下行空间是有底的,除非通胀超预期上行。更何况一旦通胀回升超预期(美国CPI同比增幅持续超过2%),美联储紧将不得不出台紧缩措施,美元名义利率回升会对冲通胀攀升势头,因此当前黄金上涨高度是有限。

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